铁合金将维持低利润格局

2021年下半年，“碳达峰、碳中和”成为大宗商品价格波动的主线。各地不断推出能耗“双控”政策，使得高能耗的铁合金企业生产大幅受限，铁合金产量出现下跌。然而，在限产程度最严重的9月底、10月初，铁合金价格创出历史新高。其中，由于硅铁的能耗更高，受限产政策的影响更严重，硅铁价格一度反超硅锰，最高价也较硅锰高出4000元/吨。

2021年10月，铁合金产量受高利润刺激迅速回升，供需不平衡得到缓解，带动期货价格迅速回落，盘面走出了急涨急跌的行情。铁合金最为紧缺的时间已过，20cr2ni4a圆钢钢材产量大幅下降，铁合金需求端疲软。由于供不应求的局面发生扭转，库存开始累积，铁合金价格也一路下跌至成本线附近，但鉴于电价中枢上移，铁合金的成本端有所抬升。

2022年以来，铁合金期货价格回落后转入振荡格局，在4月冲高后又进一步跟随黑色商品整体出现回落。第一季度铁合金期现价格振荡走强，3月底开始上行速度加快。由于能耗政策端对铁合金生产的约束出现放松，硅锰、硅铁厂商纷纷复产，铁合金产量逐渐回升。成本端，第一季度锰矿价格跟随大宗商品一同走高，提振硅锰价格。需求端，受到俄乌冲突的影响，全球硅铁供应出现短缺，我国硅铁出口大幅增加，这提振了硅铁的需求。第一季度钢厂利润水平较好，铁合金钢招价格处于近年来同期高位。在供需两端的支撑下，硅铁、锰硅期货价格在4月冲出年内高点。第二季度以来，铁合金成本端上行动力减弱。需求端，钢厂利润被持续压缩，钢厂补库意愿不强；镁需求疲弱，镁厂主动减产意愿增强。在此背景下，铁合金价格进入下行通道。

受“双碳”政策的影响，今年市场整体仍在淘汰铁合金的落后产能，大力推行绿色制造以及煤炭等大宗商品保供稳价。虽然“双碳”政策在今年年初对铁合金价格仍起到一定支撑作用，但近期受国际复杂形势的影响，“双碳”政策被提及的次数减少，铁合金重新回到高度竞争的局面。

近几个月来，铁合金厂商由于低利润纷纷主动减停产。我国铁合金生产主要集中在西部，青海、宁夏、内蒙古、甘肃四省（区）占据我国硅铁产量约60%，这些地区电价便宜，生产成本较低，铁合金企业数量众多，单个企业产能较小，产业集中度很低。其中，单个企业产能一般在20万吨以下，大多数在10万吨以下。由于铁合金增减产相对简单，生产厂商在利润微薄时可以迅速减停产，在利润升高时又可以很快增产复产，这使得铁合金产量对利润较为敏感。同时，利润驱动铁合金增减产，对铁合金价格起着平抑效果。

2021年10月，铁合金最紧缺时，南方大区锰硅利润一度升至4300元/吨，但随着产量上升和下游需求减少，锰硅生产逐渐由盈利转向亏损。到2022年6月下旬，南方大区硅锰利润已经降至-460元/吨（按照完全成本测算）。铁合金生产厂商利润下滑，部分生产成本较高的工厂已经开始亏损，因而企业纷纷选择减停产。

从生产成本来看，在45crnimov圆钢的生产成本中，电力占60%—70%，兰炭占25%—30%，硅石占2%。硅石是硅铁的原材料，主要分布在陕西、甘肃、宁夏等西北地区，我国硅铁所需的硅石完全依靠国内资源生产。目前，国内最大的硅石、石英石基地在宁夏石嘴山市，已探明硅石储量达43亿吨。硅石成本低廉，占硅铁成本比例很低，对硅铁价格影响极小。国内硅铁的产能集中在青海、宁夏、内蒙古、湖南和甘肃，五省硅铁产量约占全国产量的75%。2020年，五省（区）电价均较低，基本稳定在0.36—0.45元/度。2021年，由于能耗“双控”政策的影响，各省电价均有明显上涨。2021年9月，内蒙古电价升至0.68元/度，湖南电价升至0.67元/度。综合来看，对铁合金来说，今年下半年将不会再次出现大规模的限产，若发电过剩，不排除电价出现进一步下降的可能。

硅锰的成本主要由锰矿、焦炭、电力三部分组成。其中，锰矿占比最高，达60%，电力占比20%—25%，焦炭占比15%—20%。我国锰矿资源主要分布在广西、湖南、云南、贵州和重庆。尽管我国锰矿储量占全球储量的7.7%，位列第六，但我国95%的锰矿均为贫锰矿，含锰大于30%的富矿仅占5%，可开采的资源十分有限。

自2003年起，国内钢铁产业快速发展促进了对锰元素的需求，我国18crnimo7-6圆钢进口量激增。2020年，我国70%以上的锰矿来源于进口，对外依存度很高。因此，我国锰矿在国际上的议价能力较低，只能被动接受卖家发布的价格。相比2020年和2021年，目前锰矿进口处于相对低位。2022年1—6月，锰矿累计进口1411万吨，同比减少11%。锰矿港口库存在2021年筑顶后，也在近期持续降低，6月钦州港和天津港锰矿库存已由4月的约580万吨降至480万吨。受下游硅锰企业亏损减产的影响，锰矿需求走弱，价格也有一定回落。不过，由于锰矿价格接近底部区域，且港口锰矿仍在去库，海运成本较高。笔者由此判断，8—10月，锰矿价格下跌空间有限，后市将维持在当下位置振荡。

下游需求端，目前，9cr2mo圆钢钢厂仍受低利润、高库存、低需求的影响，减产幅度较大，但已基本见底。焦炭第四轮提降之后，钢厂利润有所修复，后续可能有一定程度的复产，钢厂阶段性补库会对铁合金需求有一定支撑。基建方面，专项债仍在稳步发行中，预计9月前新增专项债3.65万亿元，其投向将扩大到新基建等领域，基建用钢需求将有所回升。2021年年底，中央经济工作会议提出，2022年经济工作要“稳字当头，稳中有进”；2022年4月，中央政治局会议则明确“努力实现全年经济社会发展预期目标”，稳增长成为2022年经济工作的主要方向。6月，央行调增开发性政策性银行信贷额度，加大了对长期有用、短期可行的基础设施建设项目的贷款支持力度。在稳增长的大背景下，基建也将成为国家稳增长的重要抓手。如果第三、第四季度房地产和基建端需求有较大修复，那么对钢材需求的提振可能带动铁合金出现阶段性的反弹；如果房地产端需求仍然疲软、基建端需求修复不及预期，那么铁合金价格将在低位偏弱运行。